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和讯网：和讯的投资者朋友们大家早晨好！欢迎大家在周五的时间继续收看和讯股票和天相投顾共同推出的《证券中国》系列访谈栏目。在本期《证券中国》访谈中，我们请到的是天相投顾全球资本市场研究组的组长汤云飞先生作客和讯网。首先感谢汤老师作客和讯，请您跟和讯的网友问个好！ 汤云飞：朋友们，大家好！ 和讯网：在前期的《证券中国》栏目，大家可能领略到天相投顾其它研究员的风采，今天我们请到的是全球资本市场的汤云飞先生，投资者身处A股中，更多的投资者关注股市之外的事情，包括宏观经济的CPI和今天刚出炉的其它经济数据。很多投资者也把视线挪移到A股和全球资本市场上，因为A股已经越来越融入到全球资本市场中，美股下跌不免影响了A股和亚洲其它股市。投资者更多需要对全球资本市场的了解。A股与全球资本市场的联动性可能与“2.27”暴跌不同。希望汤先生跟网友做一个探讨，希望在后期话题讨论中更多能领略到身处在中国资本市场的投资者应该眼光放得更开阔一些，应该注意一些什么。中国的投资者对国际资本市场了解得比较少，但最近全球股市都在下跌，您能不能对近期全球股市震荡或者联动性的震荡给大家做一个解释。 汤云飞：最近股票市场从全球角度来讲都处于震荡、波动很大的局面。这种震荡主要是美国次级债信贷危机余波造成的，最近次级债信贷危机造成了美国几大金融机构，花旗、美林第三财季出现了亏损，影响了投资者的信心。美国股市的突然暴跌，影响了整个国际投资者的心理状态，他们产生一种心理，现在处于高风险时代，应该把投资从高风险区域撤回，回到低风险去，产生了“飞奔安全岛”的效应。从资金从危险的地方拿回来放到安全的地方，什么地方安全？就是美国的国库券。股票市场最危险的地方对他们来讲是什么呢？就是国外市场，就是新兴市场，尤其是亚太，包括中国、香港都是他们撤资的对象。一旦出现风吹草动，他们就会从这些市场撤资，所以美国股市暴跌，会影响到新兴市场的资金来源。 很奇怪，虽然在股票跌的时候大家一起跌，而且往往新兴市场跌的比美国股市还要更惨一点，但反弹的时候，新兴市场往往比美国市场反弹得更高，而且还会创新高。这是高度相关性和长期来看的不相关性。隔一段时间来看，会发现几个震荡之后，美国市场涨得不是很多，但亚太新兴市场却涨幅巨大。 和讯网：在这样的特征背后，投资者就会在想，整个国际资本市场的联动性，源头在美国。这次下跌是美国次级债危机的余波，大家现在几乎天天听到美国次级债危机。这个事件对全球资本市场的联动和对中国到底有多大的影响？ 汤云飞：美国在2001年股票市场崩裂之后，美国美联储采取了降低利率的政策，把利率降低到非常非常低的位置，促使那时候房地产发展很好，而且房地产价格一直在涨。次级信贷的贷款者当时也得到了很大的优惠，因为银行、贷款机构认为房地产的价格会一直涨下去就放松了警惕，他们发行很多贷款，要求买房者付首付，甚至零首付占10%比例，而且不再检查他们的信用历史。这是最关键的。不检查他们信用历史导致很多没有固定收入的人可以买到房子，实现他们的所谓“美国梦”。 05年之后，实际上04年下半年之后情况开展反转，美国开始升息政策，贷款利息也开始上升。当他们发现要付的月供越来越高的时候，就付不起了，就停止付款。这些贷款机构就会发现他们发行的，老百姓停止付款，次级信贷相关的证券就没有了价值。所以投资贷款的基金价值就发生缩水，导致很多对冲基金投资者就会赎回。这些银行不得不借贷应付暂时性的赎回，导致银行间要进行临时性的借款。 银行进行紧急借贷的时候，发现银行用来抵押贷款的证券当中很大一部分是资产抵押的商业票据。资产抵押的商业票据在中国没有，美国现在用大量的结构性手段把公司的底层资产，包括房地产，底下低级的CDO，层层打包之后变成资产抵押商业票据的东西。银行用资产抵押商业票据进行借贷的时候，发现商业票据难以有价值，导致银行间不愿意相互贷款。使得下面需要正常经营的公司都会暂时终止一些贷款要求比较强的项目。由于信贷紧缩问题，也导致多数金融机构在资产负债表上出现了减值，特别是固定收益部分。 信贷危机到第三季度，大量金融机构就会公布这些损失，由于资产抵押商业票据、一系列的CDO投资造成的损失会在第三季度报表上进行披露。披露的时候就会对市场产生非常不好的影响。从根本上来讲，由于市场的波动，导致市场价值在目前难以评估造成的。当过一段时间之后，美国和欧洲有能力把金融市场的波动平衡下来之后，我们预期这些CDO的资产价格和ABCP（资产抵押商业票据价格）都应该恢复到正常价格水平。所以目前的情况是过度反应。 和讯网：就是次级债风波的余波对现在市场造成的影响。前期美林和摩根士丹利出报告的时候，对市场都产生了非常大的冲击。是不是基本上几个投行都已经把报告出完了？ 汤云飞：大部分金融机构报告都出完了。 和讯网：次级债风波在短期内可以减缓。 汤云飞：应该是这样的。 和讯网：刚才我们看到资本“飞奔安全岛”，您讲到资本要从新兴市场撤离，我们看到全球资本市场联动的时候，印度股市和其它新兴市场反应比较大。香港市场作为国际资本游走的时候，资金会撤退。插一个小话题，最近股民比较关心跟A股联动的股票，大家看到巴菲特减持中石油，李嘉诚纷纷减持H股。这样的情况下，很多投资者想不明白，内地股票一片火热，H股两个份量级人物都在减持，投资者想不明白。您能跟大家讲一下，由于“飞奔安全岛”的影响下，李嘉诚、巴菲特减持是出于什么样的原因？ 汤云飞：从目前情况看，巴菲特先生减持中石油的情况完全处于巴菲特先生对于全球石油市场的判断。因为现在石油价格已经到了95美元以上的位置，和100美元就差一点点。出于巴菲特先生对全球石油市场的判断，他认为这么高的位置难以维持下去，因为现在的石油价格，主要原因是由于美元的贬值，海湾地区的地域性的政治冲突，投机者的过分投机，只要海湾市场有风吹草动就蜂拥而入，这样的情况使石油市场不会持续下去，如果全球石油价格不合理回归，会影响到石油公司。 中石油在国外投资者的角度看又是估值最高的公司，所以理所当然要坚持中石油，对于李嘉诚先生减持H股也是出于这样的考虑，因为目前全球市场波动确实比较大。中国本来要进行“港股直通车”，突然一下“港股直通车”变得很不确定的情况之下，理所当然他知道全球投资者会从很高的A股市场上退下来，所以中资的H股会是最大的目标。所以这时候李嘉诚先生在这时候减持H股也是理所当然的。 和讯网：从他们两位先生减持的态度，您认为目前市场上A股和H股的联动性，应该注意什么问题？哪些点对投资会产生比较大的影响呢？ 汤云飞：从A股和H股的联动性来讲，我们要明白，虽然H股和A股的股票有分别，但对投资者来讲，未来的收入应该是一样的。所有同股同权，每一只股票都会按同样的股份来分红。归属于投资者的现金流应该是一模一样，没有区别。长期来讲，A股和H股价格差会逐渐缩小。目前，A股市场股指达到了5000点、6000点的位置，很多投资者非常不确定，不知道未来股指会高还是低。市场上的机构投资者分歧也非常大，目前的点位是非常不确定的点位。在不确定的点位之下，加上国际市场上认为H股高估的情况下，市场处于风险状态。长期来看，中国的成长性还是非常非常高的，一旦当股市恢复牛市状态，可想而知，A股涨势会比H股快一点，但不会达到H股的估值水平。因为H股市场上很多是国外的投资者。国外的投资者如果认为市场偏高就会撤资，这是中国要考虑的问题。 和讯网：由于两地上市环境不同，包括参与的投资者不同，当大家看待H股和A股的联动问题、估值水平上也是要区别对待的。我看您的意思是价差会向中间靠拢的态度。虽然A、H股联动，暂时没有通过“港股直通车”达到投资港股的目的。大家会在市场上看到另外一种似乎可以走出去的途径，大家频繁听到“QDII”这样的词汇。虽然前几年我们引入QFII，现在有了QDII走出去。投资者会购买QDII基金和QDII其它产品使自己的资金达到进行全球资本市场投资的概念。投资者其实很想知道，如果我的钱交给专业的机构去打理，他给我做海外投资。目前QDII走出去面临什么样的状况？如果看收益和风险呢？ 汤云飞：目前市场情况下，我们可以看到很多基金公司和机构在发行QDII工具，很多投资者投资海外基金实现的，就是“基金中的基金”，中国的海外投资者是基金的选择人，选择海外各种各样不同的基金。目前中国的投资者可能会选择发达国家的基金，也可能会选择新兴市场的基金。如果他们投资发达国家的基金，可能会关注指数基金或者行业基金，当然风险和投资回报率有一些区别，总体来说，美国市场、欧洲市场长期回报率比中国或者新兴市场少一些，但他们的波动性也比中国或者新兴市场小很多。 比如说投资100块钱给中国每年要冒这样的风险，平均下来波动要有20%，也就是说，你可能投资100块钱，要冒损失20块钱的风险。但投资于欧洲和美国盯着大盘的基金，每年只需要冒10快亲的风险就差不多了。所以，投资海外市场，会将总体波动的风险变得更小。目前来看，中国的A股市场和国外市场相关性并不是很高，只是最近有增高的现象。总体来看，由于国内经济的强势和国外发展并不是在平行区域之内，而且中国其它新兴市场当中，每一个国家，强势领域是不一样的。中国强势的行业是制造业，而印度是软件业。不同国家在不同的发展阶段会有不同的回报，来抚平整个投资的波动。 我刚才讲到，投资于海外的市场，由于不同的国家在不同的行业当中有不同的优势。所以在整个经济周期当中，很有可能在不同的时间点出现比较好的表现。投资全球市场比光光投资国内市场来讲，整个风险和波动会缩小。从目前全球来看，发达国家投资回报率长期来讲比中国和新兴市场小一点，中国和新兴市场投资回报率要比发达国家大一点，但是波动也大一点。这样可以让投资者取得很好回报率的情况下，就整体组合来讲有更小的波动。 和讯网：大家对QDII走出去的大家环境有一个基本的认识，即使钱交给专家打理，我也知道在什么样的情况下进行打理。QDII走出去的时候，我们看到中投公司到海外投资，这令投资者担心，因为中投公司投资黑石目前帐单是负数，尽管中投公司说要有四年的准备。但投资者依然很担心。您能否跟大家解释一下中投公司投资黑石浮亏状况主要是什么样的因素？以后是否还会遇到类似的状况？ 汤云飞：中投公司投资黑石公司是非常非常特殊的例子。中投公司做投资决策的时候本身没有什么错误，但时间非常不走运。黑石是私募股权基金组织，它在这轮次级信贷危机中受影响最大的。次级信贷危机使银行间不敢相互借贷，很多私有公司想要借助公司合并、重组或者进行其它类型的并购进行股权整合的时候，通常要通过银行获得高过桥贷款。过桥贷款对公司重组非常非常关键。当银行不敢贷款时，做并购重组的基金就会遇到非常大的困难，这些公司没有办法完成并购重组的计划。这样导致基本上所有的私募基金当中，特别是并购重组基金遇到了非常大的困难。而黑石基金恰恰就是占据这块商业比重最大的基金组织。 中投公司投资于黑石公司时间长非常不巧，生不逢时。长期来看私募股权基金这样的组织的的确确风险比较高，投资收益率曲线也没有特别大的规律，收益率高的时候可以很高，低的时候也会赔钱。这次是正好撞在赔钱的状态下进去的，过几年之后，当市场环境恢复之后，它可能会很快恢复到正常轨道上来。因为中投公司有四年以上的投资期限，说是四年，如果愿意一直持有下去的话，可以超过四年，可以不断看上去，这是长期的投资计划。这类投资计划可以想见，它不是用短期的视野看投资。如果短期赔这么多钱，应该是在他考察的计划承受范围之内，因为中投公司投出去的几十亿美金，总体来讲只是非常非常小的一块数目，可以说它是进行私募股权投资类的尝试性项目，影响不大。 而对QDII来讲，大多数QDII投资的范围是投资到上市公司，而不是单个私募股权类组织，很多QDII是通过基金中的基金进行投资，本身就是组合型投资。由于单个公司大幅缩水的情况导致整体资产大幅缩水的情况微乎其微。 和讯网：投资者想做全球，把钱交给专业机构打理还是有了一定看法。但毕竟在A股市场上，投资者确确实实自己在投资A股，哪怕是投资A股市场的基金。关注完全球资本市场的同时，会想，如果全球一直处于这样的震荡状态，那么A股市场会受到多大影响？投资的大环境会是什么样的状态？会发生什么样的改变？ 汤云飞：从目前情况看，我们看美国股市的预期是怎样的。目前金融市场的波动，特别是欧美金融市场的波动将会受到控制，因为不管欧洲央行也好还是美国联储局他们有信心把目前波动的市场局面给控制好。首先，绝大多数金融机构损失已经实现，以后要披露损失估计也会比较少。欧洲央行采取大量的手段安抚市场，所以欧洲和美国市场波动情况会慢慢变小。 中国A股两年以前股指很低的时候，不管国际市场如何波动A股市场都会一路飞奔。而现在A股市场股指比较高，市场风险不稳定的时候，往往更容易受到外界因素的影响，外面的因素会使得A股市场的投资心理产生冲击。中国一代代股市往上走的时候又会再一次克服外界的影响，所以短期之内受全球股市影响大一点，当一旦回到乐观牛市环境中又会出新非常强劲的上涨。 和讯网：呈现A股市场的独立性？ 汤云飞：对。 和讯网：这是成熟资本市场和新兴资本市场目前比较大的区别。 汤云飞：对。 和讯网：目前投资者对大的环境有考虑。在您看来，A股市场回归牛市环境，震荡之后，作为新兴市场或者更具备牛市气势的市场，您认为投资机会会在哪些方面表现出来？ 汤云飞：投资机会还关系到整个经济周期中，如果还是非常火热的时候，我比较看好金融、保险、大宗原材料行业，大宗原材料行业经过一段波折之后还会恢复牛市局面，另外包括能源。 和讯网：这是按国际上比较看好的几大行业，也包括A股的特征。今天的访谈时间有限，汤老师在尽量用通俗的语言给大家解释全球资本市场和中国股市的关系，也让我们缩短研究和大众的距离。在访谈的最后，想问您一个比较具体的问题。因为在A股市场大家总会听到这样的词，就是流动性泛滥。在中美息差逐渐缩小的情况下，美联储已经降息了，虽然中国央行没有采取加息的程度，但是息差的缩小成为大家关注的焦点，他们认为息差的缩小会引起国际热钱流入，国际热钱也是世界上非常引人注目的资金流。您怎么看待中美息差缩小的情况下，国际热钱在中国A股市场的活跃呢？ 汤云飞：我首先想跟大家明确，国际资本投资新兴市场并不主要看息差。举个例子，中国长期经济的增长率，拿GDP来说，现在是11%。从中国报告的数据，长期增速来讲可能是9%。但很多外国投资家并不这么看。比如说高盛发表过一系列的文章，从中国投资增速、消费增速、工资增速等等角度看，所有数据都超出报告GDP的增长速度，他们认为中国实际的GDP增长可能会超出公报出来的数字。如果公报数字是11%，他们会在上面加2%—3%，如果中国长期增长速度是9%，他们认为是11%—12%。除此之外，他们还会看中国的通货膨胀率，我们看毛的GDP，市场价格就会变成16%的GDP增长。 美国人来看，会换美元之后的价值，中国的人民币兑美元来讲有5%—7%的增速，再加上去就是20%的增长率。外国投资者看中国的机会是看有20%的增长率，和2—3%的息差相比，息差对他们来讲是微不足道的。无论息差大还是小，总是会把钱投进中国。盯着这些息差决定货币政策，很有可能会错失他投资的根本原因。对中国目前来讲，最有可能是坚定不移地解决中国的通胀问题为主，热钱当然会进一步流入，但总会有解决办法。钱流进来总体来讲不是坏事。 和讯网：钱多好办事。大家会说息差缩小会进一步吸引热钱流入。汤老师给大家解释的观点，我们从热钱流入到中国A股市场的原因，也看到了投资者投资未来A股市场的信心。我们看到GDP的高速增长和汤老师跟大家换算出来的，国外投资者如何看待我们的GDP增长。虽然有CPI高企，通货膨胀有压力，后期还呈现比较看好的状态。今天的访谈中，我们听到了汤老师介绍了全球资本市场角度看全球股市和中国股市，对大家以后了解全球和A股市场更有帮助。再一次感谢汤老师作客和讯网，希望下一次的访谈中，汤老师能从专业化角度更多领略到全球资本市场的问题，谢谢大家！祝大家投资顺利！ 汤云飞：谢谢！
和讯网：和讯的投资者朋友们大家早晨好！欢迎大家在周五的时间继续收看和讯股票和天相投顾共同推出的《证券中国》系列访谈栏目。在本期《证券中国》访谈中，我们请到的是天相投顾全球资本市场研究组的组长汤云飞先生作客和讯网。首先感谢汤老师作客和讯，请您跟和讯的网友问个好！ 汤云飞：朋友们，大家好！ 和讯网：在前期的《证券中国》栏目，大家可能领略到天相投顾其它研究员的风采，今天我们请到的是全球资本市场的汤云飞先生，投资者身处A股中，更多的投资者关注股市之外的事情，包括宏观经济的CPI和今天刚出炉的其它经济数据。很多投资者也把视线挪移到A股和全球资本市场上，因为A股已经越来越融入到全球资本市场中，美股下跌不免影响了A股和亚洲其它股市。投资者更多需要对全球资本市场的了解。A股与全球资本市场的联动性可能与“2.27”暴跌不同。希望汤先生跟网友做一个探讨，希望在后期话题讨论中更多能领略到身处在中国资本市场的投资者应该眼光放得更开阔一些，应该注意一些什么。中国的投资者对国际资本市场了解得比较少，但最近全球股市都在下跌，您能不能对近期全球股市震荡或者联动性的震荡给大家做一个解释。 汤云飞：最近股票市场从全球角度来讲都处于震荡、波动很大的局面。这种震荡主要是美国次级债信贷危机余波造成的，最近次级债信贷危机造成了美国几大金融机构，花旗、美林第三财季出现了亏损，影响了投资者的信心。美国股市的突然暴跌，影响了整个国际投资者的心理状态，他们产生一种心理，现在处于高风险时代，应该把投资从高风险区域撤回，回到低风险去，产生了“飞奔安全岛”的效应。从资金从危险的地方拿回来放到安全的地方，什么地方安全？就是美国的国库券。股票市场最危险的地方对他们来讲是什么呢？就是国外市场，就是新兴市场，尤其是亚太，包括中国、香港都是他们撤资的对象。一旦出现风吹草动，他们就会从这些市场撤资，所以美国股市暴跌，会影响到新兴市场的资金来源。 很奇怪，虽然在股票跌的时候大家一起跌，而且往往新兴市场跌的比美国股市还要更惨一点，但反弹的时候，新兴市场往往比美国市场反弹得更高，而且还会创新高。这是高度相关性和长期来看的不相关性。隔一段时间来看，会发现几个震荡之后，美国市场涨得不是很多，但亚太新兴市场却涨幅巨大。 和讯网：在这样的特征背后，投资者就会在想，整个国际资本市场的联动性，源头在美国。这次下跌是美国次级债危机的余波，大家现在几乎天天听到美国次级债危机。这个事件对全球资本市场的联动和对中国到底有多大的影响？ 汤云飞：美国在2001年股票市场崩裂之后，美国美联储采取了降低利率的政策，把利率降低到非常非常低的位置，促使那时候房地产发展很好，而且房地产价格一直在涨。次级信贷的贷款者当时也得到了很大的优惠，因为银行、贷款机构认为房地产的价格会一直涨下去就放松了警惕，他们发行很多贷款，要求买房者付首付，甚至零首付占10%比例，而且不再检查他们的信用历史。这是最关键的。不检查他们信用历史导致很多没有固定收入的人可以买到房子，实现他们的所谓“美国梦”。 05年之后，实际上04年下半年之后情况开展反转，美国开始升息政策，贷款利息也开始上升。当他们发现要付的月供越来越高的时候，就付不起了，就停止付款。这些贷款机构就会发现他们发行的，老百姓停止付款，次级信贷相关的证券就没有了价值。所以投资贷款的基金价值就发生缩水，导致很多对冲基金投资者就会赎回。这些银行不得不借贷应付暂时性的赎回，导致银行间要进行临时性的借款。 银行进行紧急借贷的时候，发现银行用来抵押贷款的证券当中很大一部分是资产抵押的商业票据。资产抵押的商业票据在中国没有，美国现在用大量的结构性手段把公司的底层资产，包括房地产，底下低级的CDO，层层打包之后变成资产抵押商业票据的东西。银行用资产抵押商业票据进行借贷的时候，发现商业票据难以有价值，导致银行间不愿意相互贷款。使得下面需要正常经营的公司都会暂时终止一些贷款要求比较强的项目。由于信贷紧缩问题，也导致多数金融机构在资产负债表上出现了减值，特别是固定收益部分。 信贷危机到第三季度，大量金融机构就会公布这些损失，由于资产抵押商业票据、一系列的CDO投资造成的损失会在第三季度报表上进行披露。披露的时候就会对市场产生非常不好的影响。从根本上来讲，由于市场的波动，导致市场价值在目前难以评估造成的。当过一段时间之后，美国和欧洲有能力把金融市场的波动平衡下来之后，我们预期这些CDO的资产价格和ABCP（资产抵押商业票据价格）都应该恢复到正常价格水平。所以目前的情况是过度反应。 和讯网：就是次级债风波的余波对现在市场造成的影响。前期美林和摩根士丹利出报告的时候，对市场都产生了非常大的冲击。是不是基本上几个投行都已经把报告出完了？ 汤云飞：大部分金融机构报告都出完了。 和讯网：次级债风波在短期内可以减缓。 汤云飞：应该是这样的。 和讯网：刚才我们看到资本“飞奔安全岛”，您讲到资本要从新兴市场撤离，我们看到全球资本市场联动的时候，印度股市和其它新兴市场反应比较大。香港市场作为国际资本游走的时候，资金会撤退。插一个小话题，最近股民比较关心跟A股联动的股票，大家看到巴菲特减持中石油，李嘉诚纷纷减持H股。这样的情况下，很多投资者想不明白，内地股票一片火热，H股两个份量级人物都在减持，投资者想不明白。您能跟大家讲一下，由于“飞奔安全岛”的影响下，李嘉诚、巴菲特减持是出于什么样的原因？ 汤云飞：从目前情况看，巴菲特先生减持中石油的情况完全处于巴菲特先生对于全球石油市场的判断。因为现在石油价格已经到了95美元以上的位置，和100美元就差一点点。出于巴菲特先生对全球石油市场的判断，他认为这么高的位置难以维持下去，因为现在的石油价格，主要原因是由于美元的贬值，海湾地区的地域性的政治冲突，投机者的过分投机，只要海湾市场有风吹草动就蜂拥而入，这样的情况使石油市场不会持续下去，如果全球石油价格不合理回归，会影响到石油公司。 中石油在国外投资者的角度看又是估值最高的公司，所以理所当然要坚持中石油，对于李嘉诚先生减持H股也是出于这样的考虑，因为目前全球市场波动确实比较大。中国本来要进行“港股直通车”，突然一下“港股直通车”变得很不确定的情况之下，理所当然他知道全球投资者会从很高的A股市场上退下来，所以中资的H股会是最大的目标。所以这时候李嘉诚先生在这时候减持H股也是理所当然的。 和讯网：从他们两位先生减持的态度，您认为目前市场上A股和H股的联动性，应该注意什么问题？哪些点对投资会产生比较大的影响呢？ 汤云飞：从A股和H股的联动性来讲，我们要明白，虽然H股和A股的股票有分别，但对投资者来讲，未来的收入应该是一样的。所有同股同权，每一只股票都会按同样的股份来分红。归属于投资者的现金流应该是一模一样，没有区别。长期来讲，A股和H股价格差会逐渐缩小。目前，A股市场股指达到了5000点、6000点的位置，很多投资者非常不确定，不知道未来股指会高还是低。市场上的机构投资者分歧也非常大，目前的点位是非常不确定的点位。在不确定的点位之下，加上国际市场上认为H股高估的情况下，市场处于风险状态。长期来看，中国的成长性还是非常非常高的，一旦当股市恢复牛市状态，可想而知，A股涨势会比H股快一点，但不会达到H股的估值水平。因为H股市场上很多是国外的投资者。国外的投资者如果认为市场偏高就会撤资，这是中国要考虑的问题。 和讯网：由于两地上市环境不同，包括参与的投资者不同，当大家看待H股和A股的联动问题、估值水平上也是要区别对待的。我看您的意思是价差会向中间靠拢的态度。虽然A、H股联动，暂时没有通过“港股直通车”达到投资港股的目的。大家会在市场上看到另外一种似乎可以走出去的途径，大家频繁听到“QDII”这样的词汇。虽然前几年我们引入QFII，现在有了QDII走出去。投资者会购买QDII基金和QDII其它产品使自己的资金达到进行全球资本市场投资的概念。投资者其实很想知道，如果我的钱交给专业的机构去打理，他给我做海外投资。目前QDII走出去面临什么样的状况？如果看收益和风险呢？ 汤云飞：目前市场情况下，我们可以看到很多基金公司和机构在发行QDII工具，很多投资者投资海外基金实现的，就是“基金中的基金”，中国的海外投资者是基金的选择人，选择海外各种各样不同的基金。目前中国的投资者可能会选择发达国家的基金，也可能会选择新兴市场的基金。如果他们投资发达国家的基金，可能会关注指数基金或者行业基金，当然风险和投资回报率有一些区别，总体来说，美国市场、欧洲市场长期回报率比中国或者新兴市场少一些，但他们的波动性也比中国或者新兴市场小很多。 比如说投资100块钱给中国每年要冒这样的风险，平均下来波动要有20%，也就是说，你可能投资100块钱，要冒损失20块钱的风险。但投资于欧洲和美国盯着大盘的基金，每年只需要冒10快亲的风险就差不多了。所以，投资海外市场，会将总体波动的风险变得更小。目前来看，中国的A股市场和国外市场相关性并不是很高，只是最近有增高的现象。总体来看，由于国内经济的强势和国外发展并不是在平行区域之内，而且中国其它新兴市场当中，每一个国家，强势领域是不一样的。中国强势的行业是制造业，而印度是软件业。不同国家在不同的发展阶段会有不同的回报，来抚平整个投资的波动。 我刚才讲到，投资于海外的市场，由于不同的国家在不同的行业当中有不同的优势。所以在整个经济周期当中，很有可能在不同的时间点出现比较好的表现。投资全球市场比光光投资国内市场来讲，整个风险和波动会缩小。从目前全球来看，发达国家投资回报率长期来讲比中国和新兴市场小一点，中国和新兴市场投资回报率要比发达国家大一点，但是波动也大一点。这样可以让投资者取得很好回报率的情况下，就整体组合来讲有更小的波动。 和讯网：大家对QDII走出去的大家环境有一个基本的认识，即使钱交给专家打理，我也知道在什么样的情况下进行打理。QDII走出去的时候，我们看到中投公司到海外投资，这令投资者担心，因为中投公司投资黑石目前帐单是负数，尽管中投公司说要有四年的准备。但投资者依然很担心。您能否跟大家解释一下中投公司投资黑石浮亏状况主要是什么样的因素？以后是否还会遇到类似的状况？ 汤云飞：中投公司投资黑石公司是非常非常特殊的例子。中投公司做投资决策的时候本身没有什么错误，但时间非常不走运。黑石是私募股权基金组织，它在这轮次级信贷危机中受影响最大的。次级信贷危机使银行间不敢相互借贷，很多私有公司想要借助公司合并、重组或者进行其它类型的并购进行股权整合的时候，通常要通过银行获得高过桥贷款。过桥贷款对公司重组非常非常关键。当银行不敢贷款时，做并购重组的基金就会遇到非常大的困难，这些公司没有办法完成并购重组的计划。这样导致基本上所有的私募基金当中，特别是并购重组基金遇到了非常大的困难。而黑石基金恰恰就是占据这块商业比重最大的基金组织。 中投公司投资于黑石公司时间长非常不巧，生不逢时。长期来看私募股权基金这样的组织的的确确风险比较高，投资收益率曲线也没有特别大的规律，收益率高的时候可以很高，低的时候也会赔钱。这次是正好撞在赔钱的状态下进去的，过几年之后，当市场环境恢复之后，它可能会很快恢复到正常轨道上来。因为中投公司有四年以上的投资期限，说是四年，如果愿意一直持有下去的话，可以超过四年，可以不断看上去，这是长期的投资计划。这类投资计划可以想见，它不是用短期的视野看投资。如果短期赔这么多钱，应该是在他考察的计划承受范围之内，因为中投公司投出去的几十亿美金，总体来讲只是非常非常小的一块数目，可以说它是进行私募股权投资类的尝试性项目，影响不大。 而对QDII来讲，大多数QDII投资的范围是投资到上市公司，而不是单个私募股权类组织，很多QDII是通过基金中的基金进行投资，本身就是组合型投资。由于单个公司大幅缩水的情况导致整体资产大幅缩水的情况微乎其微。 和讯网：投资者想做全球，把钱交给专业机构打理还是有了一定看法。但毕竟在A股市场上，投资者确确实实自己在投资A股，哪怕是投资A股市场的基金。关注完全球资本市场的同时，会想，如果全球一直处于这样的震荡状态，那么A股市场会受到多大影响？投资的大环境会是什么样的状态？会发生什么样的改变？ 汤云飞：从目前情况看，我们看美国股市的预期是怎样的。目前金融市场的波动，特别是欧美金融市场的波动将会受到控制，因为不管欧洲央行也好还是美国联储局他们有信心把目前波动的市场局面给控制好。首先，绝大多数金融机构损失已经实现，以后要披露损失估计也会比较少。欧洲央行采取大量的手段安抚市场，所以欧洲和美国市场波动情况会慢慢变小。 中国A股两年以前股指很低的时候，不管国际市场如何波动A股市场都会一路飞奔。而现在A股市场股指比较高，市场风险不稳定的时候，往往更容易受到外界因素的影响，外面的因素会使得A股市场的投资心理产生冲击。中国一代代股市往上走的时候又会再一次克服外界的影响，所以短期之内受全球股市影响大一点，当一旦回到乐观牛市环境中又会出新非常强劲的上涨。 和讯网：呈现A股市场的独立性？ 汤云飞：对。 和讯网：这是成熟资本市场和新兴资本市场目前比较大的区别。 汤云飞：对。 和讯网：目前投资者对大的环境有考虑。在您看来，A股市场回归牛市环境，震荡之后，作为新兴市场或者更具备牛市气势的市场，您认为投资机会会在哪些方面表现出来？ 汤云飞：投资机会还关系到整个经济周期中，如果还是非常火热的时候，我比较看好金融、保险、大宗原材料行业，大宗原材料行业经过一段波折之后还会恢复牛市局面，另外包括能源。 和讯网：这是按国际上比较看好的几大行业，也包括A股的特征。今天的访谈时间有限，汤老师在尽量用通俗的语言给大家解释全球资本市场和中国股市的关系，也让我们缩短研究和大众的距离。在访谈的最后，想问您一个比较具体的问题。因为在A股市场大家总会听到这样的词，就是流动性泛滥。在中美息差逐渐缩小的情况下，美联储已经降息了，虽然中国央行没有采取加息的程度，但是息差的缩小成为大家关注的焦点，他们认为息差的缩小会引起国际热钱流入，国际热钱也是世界上非常引人注目的资金流。您怎么看待中美息差缩小的情况下，国际热钱在中国A股市场的活跃呢？ 汤云飞：我首先想跟大家明确，国际资本投资新兴市场并不主要看息差。举个例子，中国长期经济的增长率，拿GDP来说，现在是11%。从中国报告的数据，长期增速来讲可能是9%。但很多外国投资家并不这么看。比如说高盛发表过一系列的文章，从中国投资增速、消费增速、工资增速等等角度看，所有数据都超出报告GDP的增长速度，他们认为中国实际的GDP增长可能会超出公报出来的数字。如果公报数字是11%，他们会在上面加2%—3%，如果中国长期增长速度是9%，他们认为是11%—12%。除此之外，他们还会看中国的通货膨胀率，我们看毛的GDP，市场价格就会变成16%的GDP增长。 美国人来看，会换美元之后的价值，中国的人民币兑美元来讲有5%—7%的增速，再加上去就是20%的增长率。外国投资者看中国的机会是看有20%的增长率，和2—3%的息差相比，息差对他们来讲是微不足道的。无论息差大还是小，总是会把钱投进中国。盯着这些息差决定货币政策，很有可能会错失他投资的根本原因。对中国目前来讲，最有可能是坚定不移地解决中国的通胀问题为主，热钱当然会进一步流入，但总会有解决办法。钱流进来总体来讲不是坏事。 和讯网：钱多好办事。大家会说息差缩小会进一步吸引热钱流入。汤老师给大家解释的观点，我们从热钱流入到中国A股市场的原因，也看到了投资者投资未来A股市场的信心。我们看到GDP的高速增长和汤老师跟大家换算出来的，国外投资者如何看待我们的GDP增长。虽然有CPI高企，通货膨胀有压力，后期还呈现比较看好的状态。今天的访谈中，我们听到了汤老师介绍了全球资本市场角度看全球股市和中国股市，对大家以后了解全球和A股市场更有帮助。再一次感谢汤老师作客和讯网，希望下一次的访谈中，汤老师能从专业化角度更多领略到全球资本市场的问题，谢谢大家！祝大家投资顺利！ 汤云飞：谢谢！