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聂永煊:详解期权投机交易

2013年07月26日16:56 来源: 和讯网
视频信息

主 持 人:李宁 嘉宾:聂永煊

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  和讯网:各位和讯网友大家好!欢迎收看本期期货大讲堂。今天我们邀请到的嘉宾是永安期货分析师聂永轩先生,聂先生您好!

  聂永轩:主持人下午好!各位听众下午好!

  和讯网:聂先生前两期也为我们讲解了期权持有到期的交易策略,包括损益分析的方法,这一期也请您给我们介绍一下期权投机交易的具体操作。

  聂永轩:这期节目我就给大家介绍一下我们如何来利用期权做投机交易的。我认为对于很多中小投资者来说,我们投资金融产品还是以投机交易为主要目的,例如,以和我们特点相近的亚洲市场来讲,股指期权的投机、套保和套利它们之间的市场份额比例大概在2:2:1。可见期权市场投机交易占有很大的比重。

  我们都知道期权是一个非线性金融衍生品,我们该如何用期权来做投机交易呢?期权投机交易大部分是利用赚取权利金的价差,权利金就是我们做期权投机交易的重中之重。我们如何来分析权利金呢?又需要分析哪些因素呢,我在下面会给大家做一个详细的介绍。

  权利金的定义是通过一些比较复杂的数学模型计算出来的,这个公式我会在后面给大家展示一下。我先从意义上讲一下,期权权利金分为两部分,一个是时间价值,一个是内涵价值。内涵价值就是指标的商品如预期走势所产生的实际价值;时间价值是指权利金在剩余合约期限内获利机率的高低,我可以给大家展示一下。

  图一是一个时间价值走势图。可以从图中清晰地看到随着到期日越来越近,它的图形逐渐递减,一直到最后到期日它的时间价值是为零的,可以看到它是一个递减的曲线函数。

  下面我给大家介绍一下我总结的一个表。里面说到影响期权的因素之间的变化对期权价格的影响。我们可以看第一个是标的物的价格,标的物的价格比如像股指期权,它的标的物就是沪深300,如果它要是指数上涨的话,买权的价格是上涨的,卖权的价格是下跌的,这很好理解。

  大家看履约价格,就是我到期的执行价。随着不同的履约价,如果是越高的履约价,它的买权价格就会越低,它的卖权价格就会越高。再来看另一个要素影响期权,就是到期时间。到期时间随着期权合约,如果我们要定这个合约是半年期的到期,或者是一季三个月到期,半年期买权价格和卖权价格都要比三月到期的期权,买权和卖权都要高,这是因为刚才我给大家展示的期权时间价值图。通俗理解,当我们这个时间,这个期权合约持有时间越长,我手上的标的物的资产不可预测性风险就越高,所以,我这一份权利金需要支付的越多,这样的话才能控制住我的未来市场的风险波动。

  第四个要素就是我的目标指数波动率,比如说沪深300期权就是沪深300本身的波动,这里面的波动率,如果市场在这个阶段波动越大的话,我的买权价格和卖权价格相对来说都会比较高的,因为它承载的市场未来的风险也是比较高,所以,它的权利金也会比较高。

  无风险利率是市面上我们知道的一般以十年期国债利率或者定存利率都可以作为无风险利率,它的市场上的无风险利率越高,它的买权价格就会相对较高,但是卖权就会相对较低。

  下面我们再来分析权利金前面介绍了它的五个影响因素。还有像股票一样,它有像股票分析一样,我们看一些MACD、ISA这样的指标。期权也有,期权五个重要的指标就是下面这一幅图里写的,这里面叫做敏感系数。

  第一,Δ(Delta)。Δ(Delta)分析的意义是一个分析标的资产在未来的波动,它是衡量目标工具价格变动在一个单位,对期权价格变动幅度有多大影响的指标。同时也是衡量目标工具价值所引起的风险暴露程度的一个指标,我认为它是做期权投资交易重要的一个敏感性参数,它的计算其实就是期权权利金变动值/权利金标的物价格的比。

  第二,第二个敏感系数是对前面这个敏感系数Δ(Delta)值的波动,其实就是一个敏感系数的波动。它是指标的物价格发生变动的时候导致Δ(Delta)值增减幅度,它的计算公式就是Δ(Delta)的变动值与标的资产变动值之间的比例。

  第三,这个敏感系数是用来衡量期权价格对市场的波动幅度的一个变动敏感性,当标的物价格波动幅度每波动1%的时候,我的期权权利金变动幅度有多大,它是用来衡量这个的。它的计算公式是用期权权利金的波动值比上价格的波动幅度变动值之间的一个比例。

  第四,θ(西塔)其实是衡量期权到期日当它越接近的时候导致权利金减少的幅度,这其实就跟我们前面时间价值图走势,其实就是它的一个函数的凸性。它的计算公式就是这个期权权利金的变动与距离到期日长短之间的变化比例。我认为这个系数也是做期权投机比较重要的。

  第五,ξ(若)其实是表示这个目标工具部分的融资利息成本,它是用来衡量当前面的无风险利率发生1%单位变化的时候对期权价格改变幅度的影响。这是可以作为一个稍微长时间段可以调整的系数指标来做的,它的计算其实是用期权权利金的变动值比上融资成本,就是我们说的市面上的无风险利率的变动值他们之间的比例得到的。

  和讯网:听了您的介绍确实期权投机交易分析和其他的金融产品有很大的不同。很多人也说期权价格通过一系列非常复杂的数字公式计算而出。这里您再给我们详细介绍一下。

  聂永轩:我就从经典的BS模型简单说一下,我给出一个BS模型的公式。

  我们可以看到这个公式中C表示权利金,NDe其实是一个正态分布符号,NDr也是一个正态分布的符号,这个De和Dr是通过下面这个公式得到的。

  我给大家标出来了,在这个公式里我们需要知道几个值。首先,股价S,比如要是沪深300期权,这就是沪深300指数。E指的是履约价格,就是我到期的时候以什么样的价格执行。我们再来看r,这个就是无风险利率,就是市面上可以常用的十年期国债或者银行定存作为无风险利率。我们再来看下面分母T,这就是期限,就是说这只期权持有到期的时间。再来看D,就是现金股利,如果我这个是股票期权,我肯定要考虑股票会有分红,对这个期权的价格会有这样一个影响因素。最后最关键的就是这个因素--波动率,它就是期权定价里重中之重的一个因素。有很多国外的期权交易其实不是给出的期权价格,他们给的是波动率,他们只会给波动率和一个到期的持有期时间,这样是留给投机者来分析市场,来进行期权的交易。

  BS模型从九十年代获得诺贝尔奖以后有一个广泛的市场上的应用和认可,但是它逐渐在国外期权这十几年、二十年应用发现它有很多不足之处,首先BS模型要有前提假设,我大概总结了它有七个前提假设。

  首先,告诉我们市场是无摩擦,就是说这个市场中所有投资者都是相对于市场的资金来说都是微不足道的,我投进去的钱对这个市场几乎是没有什么影响的,只有把特别多的投资者融到一起才形成一个市场。

  第二,在我资产的交易中有很完美的流动性和可分割性,流动性就是在市场上我想买入什么样的期权都能够在那个时刻买入,我想什么时候卖出去就能够在什么时候卖出去,这个市面上实际操作肯定是不可能的,它是有滑点的。

  第三,假设我买卖不存在价差,就是我的资产价格可以给出一个全面的解释或者能用公式较好的表达出来,这其实市面上所有的金融资产都不可能说是人为的定好的,而且考虑到信息的一些不对称,这是根本无法用数学公式去拟合出来的。

  第四,交易成本为零,因为它没有考虑我定这个价的时候的交易成本。

  第五,这个市场中任何投资者能够在任何时间购买任何数量的现货,比如说我是股票期权的话,我买了一个股票期权,我如果要想做现货引进来以后做一个投资策略的话,就能保证我的现货时时刻刻都能买,也能卖。

  第六,我这个卖空是被允许的。比如说你持有一个股票期权,我可以借一个证券把它卖掉,而在交割期后我又能够得到这个证券的股票收益。

  第七,我这个无套利机会是存在的,一个人不可能空凭的去赚钱或者通俗说我获得免费的午餐。

  这就是我的BS模型如果用它定价要满足这七个假设,这样我的定价才是合理的。我在英国花旗那边给他们做衍生品定价的时候,我当时用BS模型和标准普尔500做了一个指数对比,我们来看这个图,这是五年的一个数据。这是BS模型拟合出来的价格指数走势,另一条线是每年的历史数据,我们可以看到有明显的差异化,而且他们之间的走势虽然有时候是相反的,而且之间的价差是非常大的,这就说明BS定价的模型拟合出来的数据与现实市场上的数据有很大的差异。

  我们进一步来看一下,这一幅图是我做出来的一个进一步把它扩展到30年,30年标普500和BS拟合出来的高速的分布概率图,我们可以看到这一幅图BS中间这部分与历史实际的时序列的分布相差挺远的,它中间是很高的一个差异,而在尾部模拟的也不是特别完美。我们可以看到BS之间就会产生一个瘦尾的情况出现。

  我们再来看一下对数概率分布,可能更直观一些。这里也是30年的数据取了一个对数,这样我们看一下相对于历史的实际数据,BS模型对一些极端的事件对数的概率是相对较低的,它产生的效果。这种极端的情况,比如我们要遇到2008年金融危机,像BS模型是无法去做出拟合很完美的一个数据,所以,BS模型在上世纪九十年代期权定价中广泛推广出来以后,但是随着时间的退役,投资者逐渐发现BS其实有很多缺陷,像前面我提到它的七个假设,大家一听就觉得很理想化。

  现在国际上做市商都采用了一些更加符合市场化的数学模型,有一些含跳跃式扩散过程的一些定价模型,例如像裂尾过程),它考虑的是一个不连续的随机过程,它中间会考虑很多跳空的因素,这样就能让我们能够发现资产在未来如果遇到极端行情,就是遇到跳空行情,我的价格不至于拟合出来完全是背离市场的。

  像BS主要考虑Δ(Delta)是一个高速分布的计算公式,市面上还有像hasten的模型主要是研究当Δ(Delta)固定,它的市场无风险利率有波动,这个期权价格的一个拟合公式。所以,期权的定价是一个比较复杂,但是也非常有意义的一个研究的方向。我们如果做期权投机交易的话,至少定价我们不用去管它,前面的这些敏感系数,我们要对影响的这些因素变化和期权价格波动方向能够很清晰的知道。

  和讯网:非常感谢聂先生给我们介绍期权投机交易分析,包括期权价格的数字分析模型,谢谢您。

  

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